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?民生研究精粹
大势研判
预计新一轮IPO冻结资金5.7万亿
2万亿债务置换或倒逼货币政策放松
分层制今年有望实现，首只新四板基金发布
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大势研判预计新一轮IPO冻结资金5.7万亿
五月第一次IPO预计募集资金88.15亿元，网上、网下中签率分别为0.32%和0.10%。第二次预计募集资金.84亿元，剔除掉中核后网上、网下中签率分别为0.34%和0.19%，中核的分别为1.63%和0.35%。
这次预计募集资金.52亿元，其中国泰君安一家募集.58亿元。国泰君安初始的网下、网上比例为7:3。中核募集资金.80亿，网上冻结资金亿元，未回拨前首次公开发行股票网上投资者有效申购倍数数，网上网下比例为7：3；东方证券募集资金.30亿，网上冻结资金亿元，未回拨前首次公开发行股票网上投资者有效申购倍数数，网上网下比例为7:3。国泰君安未回拨前的首次公开发行股票网上投资者有效申购倍数应在在50-之间，假设为80，这样的话网下到网上的回拨比例为20%，网上网下分配比例为50%：50%。
考虑到大盘股的会提高其他股票的中签率，假设其它股票的网上中签率为0.5%，网下获配比例为0.3%。假设国泰君安的网下中签率为0.5%，回拨前首次公开发行股票网上投资者有效申购倍数为80，则回拨后的网上申购倍数为48，计算出来打新一共冻结资金5.7万亿。
2万亿债务置换或倒逼货币政策放松
一、为什么追加1万亿的债务置换？首先，年地方政府到期债务偿还压力巨大。除了年6月底审计署公布的1.86万亿，考虑新增债务以及年底债务甄别中或有债务纳入政府债务的可能性，我们估计年地方政府负有偿还责任的到期债务规模约有2.8万亿，1万亿的置换额度再释放在预料之中。
其次，号文之后，被寄予厚望的PPP模式难以实现对存量项目的资金续接。号文明确在地方政府债务甄别中，能够转化为PPP模式的，不纳入地方政府债务，用企业债务的形式继续项目的融资。然而，一方面由于处于初级阶段，相关政策、法规的不完善，另一方面，存量项目自身债务问题难以解决，反过来也阻碍了存量项目的转型，项目的资金压力凸显。
最后，资金面宽松，银行对第一批债务置换供给吸收能力高于预期，也加强了第二批债务置换的信心。
二、第二批的发行方式如何？
结合第一批债务置换的成功经验，考虑到1万亿全部公开发行带来的供给压力，第二批债务置换很可能仍然采用定向承销与公开发行的方式相结合。在40号文放松了在建项目的银行借款之后，此次债务置换中银行贷款的置换优先度会下降，地方政府可能优先置换城投债、信托融资等高成本债务，由于协商难度大，这部分债务大概率采用公开发行的方式置换，进而提高地方政府公开发行置换债的比例。
三、地方政府债的供给冲击会进一步增加吗？
截止目前，地方政府债的确定供给规模已达到2.7万亿，其中置换债为2万亿。从规模上看，目前的置换额度可以完全覆盖年6月审计结果中的地方政府负有偿还责任的1.86万亿到期债务，但考虑到年的债务延期、审计结果之后的新增债务以及或有债务的再甄别，2万亿之后可能还有第三批的置换。但随着PPP模式的推进不断深化，存量项目的转型有了细化的安排，符合要求的项目成功转型后地方政府的债务压力将得到缓解，债务置换的规模可能会减小，根据我们之前的债务测算，置换债的规模估计在2.8万亿以内。
四、央行的宽松支持是否值得期待？
1万亿的置换债增量规模不算小，供给冲击不可避免，需要央行进一步的宽松缓冲地方政府债的负面影响：
1.从第一批发行结果来看，置换债的发行定价紧贴国债利率，如果发行规模进一步增加，将会对利率债产生明显的挤压，推升国债收益率，而地方债定价基准参考国债收益率，这不符合地方发行人的利益。
2.公开发行的置换债直接占用银行资金头寸，如果这部分比例进一步提升，必然会影响银行对其他融资主体信用投放的能力。因此，在连续的置换债供给冲击之下，非市场化融资主体会给市场化融资主体带来强挤出效应，这显然不利于经济内生性复苏和转型。
3.如果10年期国债和国开冲击到3.7和4.2%，如果考虑资本占用和税收，可能比8折后的5年期贷款更合适，加剧银行惜贷情绪，进而触碰融资成本。
综上，地方债置换对利率冲击确实存在，但上行空间有限，每次收益率上升均是上车良机。
分层制今年有望实现，首只新四板基金发布
1.今日视点
新三板今年有望实现市场分层：中国全国中小企业股份转让系统董事长杨晓嘉在《清华金融评论》上撰文指出，新三板是中国资本市场最大的创新，随着市场不断发展壮大，新三板的创新空间将会更大。新三板今年在制度创新方面的重头戏还是实现市场分层，其目的是实现差异化管理。随着新三板挂牌与定增的火爆，我们认为未来分层制度的推出，会更利于投资者保护与监管市场的规范。
国内首只新四板基金正式发布：近期，广受资本圈热议的新四板与创业创新峰会暨新四板基金发布仪式在前海举行。本次发起的智媒海润新四板基金是由前海智媒与前海最佳投资基金—海润国际并购基金共同发起，首期规模五亿元，将重点布局具有高成长性的新四板企业。与新三板相比，新四板扮扮演“企业进入资本市场最佳第一站”的角色，便于企业快速整合行业，很容易推升出行业领跑者。
2.市场大势：两大指数下跌，成交下降
（1）年6月10日，三板做市指数收于.82，下跌0.17%，三板成指收于.84，下跌0.46%。新三板总成交量为8,.6万股，总成交金额为77,.85万元，较前一个交易日均表现出明显下降。
（2）成交股票数量为只，其中只上涨，只下跌,67只股价与昨日相同。协议转让成交量占比为60.3%，做市转让39.7%。
3.板块行情：商业与专业服务表现活跃，食品零售继续表现低迷
（1）活跃行业1：商业和专业服务，当日涨幅.2%。其中调查和咨询服务涨幅高达.36%。
（2）活跃行业2：材料Ⅱ，当日涨幅20.16%。其中基础化工涨幅达57.91%。
4.挂牌变动：新挂牌11家，协议转做市6家
今日新增挂牌企业11家，全为协议转让。截至年6月10日，新三板挂牌企业总数达到家，其中协议转让为家，做市转让为家。今日共有6家企业由协议转让转为做市转让，与昨日相同。
5.未来判断：
